章言该:今年前两月制造业投资低迷,但未来有更大回升空间

界面新闻   2天前

文丨章言该(某金融机构宏观研究员)

今年1-2月制造业投资比较弱,引起了一些讨论和关注。从同比角度看,由于2020年疫情影响下的低基数,前两个月制造业投资累计增速为37.3%。但如果和2019年同期相比的话,2019-2021年的1-2月平均增速为-3.0%,剔除疫情影响后还是负增长的。从环比角度看,也就是和2020年12月相比,今年1-2月制造业投资下降了44.7%,而2017-2019年同期的降幅分别只有31.2%、26.8%和29.2%。

制造业投资和其它终端需求最大的不同是,它能连接生产和需求、现在和未来。消费、出口和房地产投资,它们都属于即时的需求,简单来说就是增加这几项现在的支出,对未来经济的直接推动不大。当过度消费,或者房地产透支居民储蓄过多时,刺激消费和房地产还有可能积累经济的潜在风险。

而增加制造业投资,一方面能够扩大现在的总需求,2020年制造业投资完成额21.4万亿,高于基建的18.8万亿和房地产的14.1万亿,是占比最高的固定资产投资分项。另一方面,现在扩大制造业投资,比如购买机器、建造厂房,能提高经济未来的生产能力,这是它和消费、出口、房地产这三者最大的不同。基建投资虽然也会通过降低物流成本、扩大市场规模等方式促进生产,但它和制造业投资比起来,更像是基础性和辅助性的。如果制造业没发展起来,再好的基建也都是无米之炊。

大家经常说的做“实业”,其实主要就是制造业。制造业还有个特点是,它以民企为主,民企占比接近九成。和国企相比,民企的市场化程度更高,它们做投资决策时,会综合考虑成本、收益和不确定性等多重因素。可以认为制造业投资走势,是一个能够反映企业对未来预期怎么样的指标,因而制造业投资增速的每一次异动都会引起关注。

现在市场各方对制造业投资走势的看法有些分化。笔者偏乐观一点,认为今年1-2月制造业投资弱势只是暂时的,后续还有较大的反弹空间。

先来分析下为何前两个月的制造业投资低迷。笔者认为原因有两点,一是受工人短缺的拖累。为防控疫情多地号召“就地过年”,但出乎意料的是,“就地过年”倡议对经济的推动并没有想象中的那么强。国家统计局领导在解读2月PMI数据时,指出“本月(2月)反映劳动力成本高和劳动力供应不足的企业比重分别为36.2%和18.3%,均为近期高点,表明当前部分制造业企业存在用工缺口,用工成本压力有所加大。”

“就地过年”和用工荒同时出现,说明没有返乡的工人,在过年期间并没有很积极地去工作,因为“就地过年”不代表不过年。相信工业企业面临的用工不足问题,也会在制造业投资相关的项目上出现,这自然会拖累施工进度。

二是原材料涨价,对制造业投资有一定压制。历史数据显示,固定资产投资价格指数同比和PPI同比有很强同步性。今年春节后以国际原油、铜和钢材为代表的大宗商品价格上涨迅猛,PPI同比从去年12月的-0.4%快速回升到今年2月的1.7%,这增加了制造业企业的投资成本,会压制它们的投资意愿。

这两个因素的短期拖累正逐渐褪去。用工不足问题已得到缓解,3月制造业PMI从业人员指数为50.1,2020年5月以来首次站上50这一荣枯线,表明就业市场重回景气。大宗商品在经历2月的暴涨后,3月多数下跌,如布伦特原油期货活跃合约价格从3月8日的高点71.4美元/桶下跌到最新的62.5美元/桶,LME铜从2月25日的高点9617美元/吨下跌到最新的8924美元/吨。

短期冲击消退后,制造业投资将回到正常轨道上来。笔者认为在判断制造业投资后续趋势时,可以和2018年做对比,因为制造业在2018年和2021年有很多相似之处。制造业投资增速从2017年的4.8%逆势反弹到2018年的9.5%,而2018年和2021年的不同点,将使得2021年制造业投资有更大回升空间。

这两年的相似之一是制造业产能利用率都处在高位,企业有扩大投资的动力。2017年四季度制造业产能利用率为78.5%,2020年四季度为78.4%,两者分别是有统计以来的第一高和第二高,企业需要投资扩产来满足订单需求。

不过导致这两个时期制造业产能利用率高位的原因有些差别。2017年是因为根据朱格拉周期,2010-2012年投资的制造业项目运营六七年后老化了,生产能力下降逐渐满足不了需求。2020年则主要是因为疫情后中国内需和外需都恢复很快,一些制造业企业即使是满负荷生产也还是有订单积压。

相似之二是都有政策因素在推动。2018年是去产能和环保,严格限制钢铁、煤炭等过剩行业的新项目上马。虽然它直接压制了这些重工业的新增投资,但更多企业为了满足环保要求,增加在设备更新和技术升级上的投入。2018年制造业改建的投资增速高达18.7%,是整体增速的近两倍。

今年则是碳达峰碳中和“30.60”目标的约束。为完成这一艰巨任务,部委和地方已经开始行动。工信部多次明确要求2021年粗钢产量同比需负增长,即今年的粗钢产量不能超过2020年。一些省市限制高耗能行业新增投资,比如浙江省要求“坚决遏制地方新上石化、化纤等高耗能行业项目,严控水泥、钢铁等产能过剩行业新增产能项目”,内蒙古从2021年起不再审批20余种产品的新增产能项目。

笔者认为与2018年一样,碳达峰碳中和“30.60”目标会压制高耗能行业新上项目,但它也会带动更多的行业增加节能减排投资,最终结果是总投资规模将比没有碳达峰碳中和“30.60”目标时更高。换句话说,碳达峰碳中和对制造业投资的影响是正面的。

今年和2018年也有两个明显不同点,在它们的支撑下,预计今年制造业投资回升空间更大。

不同之一是2018年企业的预期较差,而今年企业预期较为积极。作为民企为主的行业,对未来看法如何,会直接影响制造业企业的投资决策。2018年中美贸易摩擦持续升级,逆全球化愈演愈烈,多数企业不看好出口前景。尽管今年中美两国经贸关系仍有很大不确定性,能够明显修复的概率也很小,但在经历了近一年的出口超预期后,企业对未来的看法乐观。

国家统计局领导在解读2月PMI数据时也指出从市场预期看,出口企业生产经营活动预期指数位于高位景气区间,表明多数制造业出口企业对近期外贸形势仍保持乐观。

不同之二是2018年制造业企业融资难融资贵,而当前的融资环境大为好转。民企融资难题持续很多年了,在2018年体现得尤为明显。以民企发行的信用债为例,2016年和2017年它的净融资规模分别为1.54万亿和8408亿,2018年大幅下滑到2978亿。在金融严监管的大环境下,信用债违约常态化让民企更受伤。

2019年政策开始加大对制造业的定向支持。当年一季度MPA考核时,开始将制造业中长期贷款和信用贷款纳入考核,引导金融机构加大对制造业的信贷支持。2020年疫情爆发后,更是将保就业和保市场主体作为政策目标的重中之重,制造业企业显然是政策大力支持的方向。根据银保监会数据,2020年新增制造业贷款2.2万亿,超过前5年的总和。今年多个重要会议和文件中,一再重申要继续加大支持制造业企业,1-2月企业新增中长期贷款分别为20400亿和11000亿,均处在同期高位,说明制造业企业融资需求和资金供给都很强。

总的来说,今年1-2月制造业投资低迷,主要因工人短缺和原材料涨价,两者的短期冲击正趋于消退。2018年制造业投资增速逆势大幅回升,今年和2018年相同的有产能利用率都处在高位、均受政策因素的推动,不同的是今年企业预期比2018年乐观很多,融资环境也大为改善,这推动2021年制造业投资的回升空间比2018年更大。

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